來源：深藍(lán)財(cái)經(jīng)

宏創(chuàng)控股（002379.SZ）重組的消息過了這么久，終于離水落石出的時(shí)候不遠(yuǎn)了。A股市場(chǎng)將迎來新的“鋁王”，按照企業(yè)的預(yù)期發(fā)展和當(dāng)前的價(jià)格，千億市值不過是再次騰飛的起點(diǎn)。

對(duì)比一下A股同行的PE水平和ROE能力，就知道標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格已然被低估，公司本可以用估值更高的收益法，估計(jì)多方考慮下來，給了市場(chǎng)一個(gè)更好的想象空間。比起眼前的價(jià)格浮動(dòng)，今天市場(chǎng)最應(yīng)該關(guān)注的是，宏拓實(shí)業(yè)是一個(gè)什么樣的公司，背后的中國(guó)宏橋又擁有怎么樣的能力和布局，而故事的主角宏創(chuàng)控股，即將搖身一變，成為一個(gè)怎樣的“巨無霸”？

電解鋁之王是如何煉就的？

首先要明確一個(gè)概念，鋁行業(yè)的鏈條并不復(fù)雜：鋁土礦—氧化鋁—電解鋁—鋁精深加工，在這其中，電解鋁是用于下游生產(chǎn)建設(shè)的關(guān)鍵材料，而上游的鋁土礦與氧化鋁皆為電解鋁不同階段的原材料，可以說，電解鋁的生產(chǎn)工藝水平、產(chǎn)量及毛利率等因素，是衡量鋁企行業(yè)地位最關(guān)鍵的要素之一，也是不同企業(yè)優(yōu)劣的分水嶺。

（圖片來源：中國(guó)宏橋2024年中期業(yè)績(jī)演示稿）

本次的重組標(biāo)的宏拓實(shí)業(yè)，是不折不扣的產(chǎn)業(yè)“巨無霸”——電解鋁年產(chǎn)能645.9萬(wàn)噸、氧化鋁年產(chǎn)能1900萬(wàn)噸，分別占全國(guó)總產(chǎn)能的14.5%和18.2%；行業(yè)地位而言，氧化鋁業(yè)務(wù)規(guī)模位列亞洲之首，電解鋁產(chǎn)能高居全球前三，是港股中國(guó)宏橋旗下最優(yōu)質(zhì)的“現(xiàn)金奶牛”。簡(jiǎn)單來說，位于境外的鋁土礦、氧化鋁生產(chǎn)和自備電力資產(chǎn)仍在中國(guó)宏橋的名下，而境內(nèi)電解鋁、氧化鋁生產(chǎn)和鋁精深加工即將成為宏創(chuàng)控股的核心資產(chǎn)，可謂“天降大禮包”。

為什么說宏拓實(shí)業(yè)的電解鋁是“大禮包”？首先要明確的是，雖然我國(guó)早已是電解鋁的第一大生產(chǎn)國(guó)，但這確是一個(gè)有著明確產(chǎn)能紅線的資源，份額代表了地位。前些年的供給側(cè)改革，讓國(guó)內(nèi)的電解鋁行業(yè)產(chǎn)生了4500萬(wàn)噸的“產(chǎn)能紅線”，這期間一部分小廠被關(guān)停，而就在今年3月，工信部等十部門印發(fā)了《鋁產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案（2025—2027年）》，其中提到“堅(jiān)持電解鋁產(chǎn)能總量約束，優(yōu)化電解鋁產(chǎn)能置換政策實(shí)施”，可以理解為紅線并不是一句空話。在二八分化的行業(yè)里，集中度仍在逐漸提高，這就是宏創(chuàng)控股的巨大優(yōu)勢(shì)。

其次，宏創(chuàng)控股或者說宏橋系電解鋁的利潤(rùn)基本在行業(yè)內(nèi)首屈一指。

根據(jù)網(wǎng)上公開資料測(cè)算，宏橋系電解鋁由于自備電廠和采用600kA先進(jìn)電解槽技術(shù)，噸鋁電耗比行業(yè)平均電耗低約1100度，噸鋁生產(chǎn)成本比行業(yè)平均低1500—2000元，而進(jìn)一步查看山東宏橋高成長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)債募集說明書的內(nèi)容得知，電力成本約占電解鋁成本的40%左右，2022年以后，公司能源（電力+電煤）成本合計(jì)占總成本47%左右。

關(guān)注鋁行業(yè)的投資人都知道，董事長(zhǎng)張波的另一步大棋，是將公司山東的產(chǎn)能南遷至云南，在上述提到的先進(jìn)技術(shù)之外，云南水電成本也有一定優(yōu)勢(shì)，一旦產(chǎn)能完全轉(zhuǎn)移后，電解鋁綜合成本又有下降空間，疊加當(dāng)前動(dòng)力煤價(jià)格處于下行周期，氧化鋁價(jià)格企穩(wěn)，宏拓實(shí)業(yè)的護(hù)城河將繼續(xù)加深，電解鋁的利潤(rùn)有望繼續(xù)攀高。

成本控制力的戰(zhàn)略卡位

除了自備電力、技術(shù)帶來的成本優(yōu)勢(shì)以外，宏拓實(shí)業(yè)氧化鋁年產(chǎn)能1900萬(wàn)噸的實(shí)力自然不可小覷，這使其擁有了100%的氧化鋁自供能力外（出于成本考慮，部分電解鋁生產(chǎn)仍會(huì)外購(gòu)原料），還將相當(dāng)一部分氧化鋁外銷。不僅穩(wěn)定自身電解鋁的生產(chǎn)成本，還在行業(yè)內(nèi)擁有了極強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)，而這一切要追溯到最上游的鋁土礦，宏拓實(shí)業(yè)乃至整個(gè)魏橋系都受益匪淺。

掌握鋁土礦，是成本控制的核心，也是全球布局的關(guān)鍵一子。

故事要從2014年說起，當(dāng)時(shí)，進(jìn)軍世界鋁土礦儲(chǔ)量第一的幾內(nèi)亞，成為各大鋁企的共同選擇，在這里不多贅述各大企業(yè)的不同方法與途徑，不過今天看來中國(guó)宏橋攜手新加坡韋立國(guó)際集團(tuán)、中國(guó)煙臺(tái)港集團(tuán)和幾內(nèi)亞國(guó)際礦業(yè)供應(yīng)公司，組成的三國(guó)四方“贏聯(lián)盟”，成為當(dāng)下最大的贏家。值得一提的是，雖然中鋁等巨頭紛紛布局，但第一個(gè)在幾內(nèi)亞“吃螃蟹”的中國(guó)企業(yè)，卻是代表民企的宏橋。

幾內(nèi)亞雖小，但74億噸的鋁土礦儲(chǔ)量占全球約25%的份額，雖然“贏聯(lián)盟”看中的博凱大區(qū)（Region de Boke）儲(chǔ)量豐富，但基礎(chǔ)設(shè)施較差，一切都是待開發(fā)的狀態(tài)。除了采取“采礦+河運(yùn)+海運(yùn)”的創(chuàng)新開采、運(yùn)輸模式外，宏橋還帶領(lǐng)“贏聯(lián)盟”積極為幾內(nèi)亞的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)做貢獻(xiàn)，不僅創(chuàng)造了工作崗位，還贏得了當(dāng)?shù)卣母叨刃湃危瑤變?nèi)亞超越澳大利亞成為鋁土礦出口第一大國(guó)，應(yīng)該說“贏聯(lián)盟”功不可沒。

（2020年疫情爆發(fā)，“贏聯(lián)盟”馳援幾內(nèi)亞）

就在這個(gè)月，幾內(nèi)亞軍政府過渡總統(tǒng)馬馬迪·敦布亞將軍一口氣吊銷了51張礦業(yè)開采許可，這里面當(dāng)然不包括“贏聯(lián)盟”的博凱礦業(yè)。隨著大礦區(qū)Axis停產(chǎn)，有分析報(bào)道預(yù)計(jì)全球鋁土礦產(chǎn)量邊際減少3200萬(wàn)—4000萬(wàn)噸，占比全球約8%，氧化鋁價(jià)在成本支撐效應(yīng)下被動(dòng)抬升。根據(jù)星展銀行的推算，氧化鋁每漲100元/噸，中國(guó)宏橋利潤(rùn)將增加19億元。可以預(yù)計(jì)，宏拓實(shí)業(yè)將會(huì)是利潤(rùn)增長(zhǎng)的主要承載主體。

在鋁價(jià)又起波瀾之時(shí)，宏橋系于幾內(nèi)亞每年鋁土礦產(chǎn)能穩(wěn)定供應(yīng)5000萬(wàn)噸的成績(jī)顯得格外耀眼，控制成本與增厚利潤(rùn)顯然是一輛車上的前后輪子——他們注定相伴共行。

投資人必須要理解的是，宏拓實(shí)業(yè)、宏創(chuàng)控股、山東宏橋和中國(guó)宏橋乃是一個(gè)整體，一旦資產(chǎn)重組完成后，低價(jià)獲得優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的宏創(chuàng)控股投資人必將是受益最大的群體。

集團(tuán)整體而言，“鋁電網(wǎng)一體化”、“上下游一體化”的產(chǎn)業(yè)集群發(fā)展模式，使這其中的每個(gè)成員的能力都獲得了加成，回報(bào)必然豐厚。

鋁行業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈布局的舉措熠熠生輝，資產(chǎn)重組之后，宏創(chuàng)控股自然成為上游原材料穩(wěn)定的最大受益者：鎖定供給、穩(wěn)定價(jià)格，成為全球鋁業(yè)中的佼佼者。張波麾下的全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，在A股市場(chǎng)將迎來更大的發(fā)揮舞臺(tái)。

千億市值展翅高飛

如何對(duì)優(yōu)秀資產(chǎn)定價(jià)，是一個(gè)長(zhǎng)盛不衰話題。無論采取任何方式，宏創(chuàng)控股即將承接中國(guó)宏橋的最精華資產(chǎn)，按照當(dāng)前標(biāo)的資產(chǎn)最終評(píng)估價(jià)635.2億元來算，交易后宏創(chuàng)控股總市值將超過1300億元，歸母凈利潤(rùn)（2024年）達(dá)到180.8億元。按照2025年的測(cè)算，該企業(yè)的利潤(rùn)可達(dá)到200億以上，那么對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE約6.5倍，在A股，是明顯被低估的資產(chǎn)。

投資界“滾雪球”的理論一定聽出繭子了，但毫無疑問，宏創(chuàng)控股迎來的是當(dāng)前同類重組中最好的資產(chǎn)，長(zhǎng)長(zhǎng)的雪道和厚厚的雪，一下就落在深圳的交易市場(chǎng)上。全市場(chǎng)獨(dú)一份的鋁行業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)有多值錢，一海之隔的港股市場(chǎng)已經(jīng)給出了結(jié)論，2020年至今中國(guó)宏橋漲了近7倍，在行業(yè)景氣周期里，沒有一家能與其相提并論，聰明的投資者已經(jīng)用腳投票了。

手握全球資源，背靠上下游一體化，宏創(chuàng)控股將在重組后迎來新的起點(diǎn)。而經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期疊加新能源產(chǎn)業(yè)鏈的需求爆發(fā)，鋁制品在穩(wěn)定的臺(tái)階上迎來新一輪需求增長(zhǎng)，這是真正的穿越周期，是優(yōu)質(zhì)的現(xiàn)金奶牛，也是獨(dú)屬于A股投資人難得的機(jī)會(huì)。